Plus spécifiquement, dans les entreprises familiales, la sortie est envisagée lorsque le chef d’entreprise envisage sa succession et qu’aucun de ses enfants ne souhaite reprendre l’activité. Par ailleurs, une sortie peut aussi être envisagée lorsque les héritiers non actifs décident de vendre leur participation après le décès du chef d’entreprise.
Il existe encore d’autres possibilités, comme celle d’un actionnaire qui souhaite vendre sa participation afin de saisir une autre opportunité d’investissement plus intéressante ; ou celle d’actionnaires qui entrevoient un meilleur avenir pour leur entreprise et souhaitent conclure, à cette fin, un partenariat avec un investisseur professionnel (private equity, candidat MBI), ce qui se traduit par une sortie (partielle).
Dès qu’il y a une sortie d’actionnaire, il faut d’abord trouver un accord sur le prix des actions. La valorisation et les négociations qui s’ensuivent pour déterminer le prix final peuvent être très difficiles, surtout si l’une des parties a des attentes irréalistes et si aucun accord préalable approprié n’a été conclu entre les actionnaires historiques.
Il est toujours préférable d’éviter de tels problèmes, bien que Deminor ait noté, dans de nombreuses entreprises, qu’il n’existe pas d’accords contractuels préalables et que la négociation des prix dans un tel contexte devient très dépendante de la position (de force) respective des vendeurs et des acheteurs.
Dans cet article, toutefois, nous souhaitons nous concentrer sur un deuxième sujet important : le financement de la sortie ou de l’achat de la participation d’un actionnaire (minoritaire). Quelles sont les méthodes possibles et/ou courantes ?
Structurer la transaction en fonction du type d’acheteur(s)
Dans les PME, la transaction la plus évidente est la vente des actions à un actionnaire existant lorsqu’il existe un groupe d’actionnaires de contrôle. La vente à un tiers est une deuxième option lorsque les actionnaires restants ne sont pas disposés à augmenter leur participation ou lorsque les vendeurs agissent conjointement et vendent une participation de contrôle.
Dans ce cas, l’acheteur (les actionnaires restants ou un acheteur externe) a le choix d’aquérir les actions du vendeur en son nom propre ou par le biais d’une société. Ce choix dépend non seulement de la manière dont l’acheteur détient ou souhaite structurer ses actifs à des fins fiscales, mais aussi de la taille de l’investissement, des besoins et des possibilités de financement.
Si l’acheteur possède déjà une société holding, il préférera acquérir les actions par l’intermédiaire de cette société. Dans d’autres cas, une nouvelle société sera créée pour l’opération en tant que véhicule d’achat. L’utilisation d’une société (holding) comme véhicule d’acquisition facilite l’accès au financement externe (ce qui se traduit par un apport de fonds propres plus faible et un rendement des fonds propres potentiellement plus élevé) et offre également un certain nombre d’avantages fiscaux. Le flux fiscalement avantageux des dividendes (provenant de la trésorerie et des résultats excédentaires) de la vers la société holding facilite le remboursement du prêt d’acquisition. L’inconvénient est alors que la société d’exploitation doit encore être en mesure de conserver des fonds suffisants pour financer sa croissance et ses besoins d’investissement. Toutefois, on peut également affirmer que cela conduit souvent à une plus grande discipline financière de la part de la société d’exploitation.
Une autre façon de structurer l’opération consiste à racheter totalement ou partiellement ses propres actions, c’est-à-dire que la société rachète elle-même les actions d’un ou plusieurs actionnaires sortants. Les actionnaires restants reçoivent alors une participation proportionnellement plus importante et ne doivent pas financer l’achat. Si l’entreprise ne dispose pas de suffisamment de liquidités, un prêt peut être contracté pour financer l’achat des actions propres. Après cette transaction, la société peut conserver, revendre ou détruire les actions. Cela a des conséquences fiscales particulières et exige également le respect de règles légales et statutaires strictes (notamment l’égalité de traitement de tous les actionnaires). Là encore, l’avertissement s’applique : cela ne doit pas se faire au détriment de la croissance ou du business plan de l’entreprise. En ce sens, la réglementation relative aux rachats d’actions a été récemment assouplie.
L’achat direct par un acheteur privé constitue également une structure courante d’achat-vente d’actions. Un tel choix présente des avantages et des inconvénients. Pour un particulier, il n’est, en principe, pas possible d’imputer fiscalement des frais de financement (intérêts d’un emprunt pour acquérir les actions). Lorsque les dividendes sont distribués, il faut également tenir compte du précompte mobilier (qui peut être évité avec une société holding si un certain nombre de conditions sont remplies).
Crédit bancaire
Contracter un crédit auprès d’une banque est le choix le plus évident pour financer l’achat d’actions. Les banques demandent généralement un apport de fonds propres d’environ 25 à 30 %, en fonction du profil de risque de l’entreprise sous-jacente et de la solvabilité de l’acheteur. Même si les taux d’intérêt ont fortement augmenté récemment, le prêt bancaire reste l’une des formes de financement les moins chères.
Pour obtenir un prêt, l’acheteur devra présenter un business plan motivé, car l’octroi de ce prêt en dépendra presque toujours. S’il existe déjà des relations commerciales entre l’entreprise concernée et la banque, cela peut faciliter l’octroi du prêt, car la banque connaît déjà les activités et la capacité de remboursement de l’entreprise (ainsi que les antécédents de ses actionnaires). La période de financement pour l’achat d’actions est généralement de 6 à 7 ans. Si des biens immobiliers sont également inclus dans la transaction, le financement peut généralement être étalé sur +/- 10 ans.
Il est prévu que la banque exige également des garanties de la part de l’acheteur et mette en gage les actions achetées tant que le prêt n’est pas entièrement remboursé. En tout état de cause, un gage sur les actions achetées n’offre qu’une protection limitée à la banque, car les actions d’une PME ne sont pas négociables publiquement et une vente aux enchères des actions n’est donc pas une porte de sortie évidente.
Emprunt subordonné, financement mezzanine et accords de garantie
Ces dernières années, le gouvernement a fait de gros efforts pour encourager l’entrepreneuriat. Plusieurs initiatives ont été prises dans les trois régions; les entreprises publiques disposent des ressources nécessaires pour offrir des prêts commerciaux ou des systèmes de garantie aux entrepreneurs afin de faciliter le financement des acquisitions. Toutefois, là encore, la règle veut que ce prêt ou ce système de garantie soit accordé comme une source de financement supplémentaire, en plus d’un apport en capital et, éventuellement, en plus d’un prêt bancaire. Dans ce cas, on utilise généralement la technique de “l’emprunt subordonné” ou du “financement mezzanine”. Il s’agit de formes de financement plus onéreuses car, en règle générale, le financement doit être remboursé uniquement après le remboursement complet de la banque, ce qui facilite l’obtention de l’approbation du prêt bancaire.
Les sites web de ces agences gouvernementales expliquent les formes de financement disponibles. Nous vous renvoyons aux sites web de Vlaio (Flandre), Midas (Wallonie) et 1819.hub.brussels (Bruxelles).
Outre ces entreprises publiques, il existe également de nombreux fonds et entités privés ou encore ce que l’on appelle les « business angels » qui proposent ces formes alternatives de financement. En pratique, il existe aujourd’hui différentes formes d’outils de financement alternatifs. Le coût est toujours déterminé en fonction du risque. Plus la subordination est importante, plus le risque et, par conséquent, le coût est élevé.
Recherche d’un co-investisseur par m’intermédiaire d’un fonds de private equity
Outre les formes de financement déjà mentionnées, il est également possible de faire appel à un investisseur externe, également appelé « private equity investor ». Ils agissent en tant qu’acheteurs et supportent donc le même risque que les autres actionnaires. L’entrée d’un investisseur en private equity exige que l’entreprise réponde à certains critères, par exemple : taille suffisante de l’investissement, beau potentiel de croissance, entreprise à haut degré de professionnalisation… Il peut aussi fournir une solution pour un rachat partiel des actionnaires minoritaires (familiaux).
Un grand nombre d’investisseurs en private equity opèrent via le système de fonds fermé. Cela signifie qu’ils ont une durée prédéterminée. Dans un délai raisonnable (5 à 10 ans), ils souhaitent se retirer afin de créer une valeur ajoutée pour leur propre groupe d’investisseurs. Dans ce contexte, les investisseurs en private equity sont souvent décrits comme des requins aux motivations presque exclusivement financières. Cette image doit être fortement nuancée. En effet, il existe sur le marché de nombreux autres investisseurs en capital-investissement dont les équipes ou les propriétaires sont issus de familles d’entrepreneurs (les « single family offices »). A contrario, ils ont une vision à long terme et sont bien conscients de l’importance de la valeur ajoutée pour les autres actionnaires et pour le conseil d’administration. Ces investisseurs peuvent aider l’entreprise à progresser sur le plan stratégique, financier et organisationnel.
Vendor loan
Un actionnaire sortant peut également convenir d’un paiement différé. C’est ce qu’on appelle un “vendor loan”. C’est l’acheteur qui emprunte de l’argent au vendeur, en quelque sorte, en reportant le versement d’une partie du prix. C’est tout à fait différent d’un “earn out”, qui est un supplément de prix convenu en plus du prix initial des actions en fonction des résultats futurs. Avec un “vendor loan », le prix est fixé mais le paiement est différé. Toutefois, un taux d’intérêt est généralement convenu pour cela, qui est plus élevé que l’intérêt d’un financement bancaire classique, étant donné sa nature subordonnée. Cette solution de financement ne sera possible que si le vendeur n’a pas besoin d’argent et qu’il y a suffisamment de confiance entre le(s) vendeur(s) et l’acheteur(s).
Il est utile de préciser que l’acheteur peut également négocier un complément de prix négatif (qui sera acquis, par exemple, si les chiffres réalisés historiquement seront aussi réalisés au moins sur plusieurs années futures) et conserver une partie du prix de l’action pour cela via un « vendor loan ». Dans ce cas, l’acheteur percevra également des intérêts, mais le remboursement du capital emprunté n’est pas garanti.
Combinaison de formes de financement et de structuration
Lorsqu’il s’agit de transactions entre actionnaires existants, on choisit généralement une forme de structuration et de financement simple. Lorsque la transaction est de grande envergure, et qu’il y a peu de liquidités excédentaires au sein de l’entreprise et parmi les autres actionnaires, le(s) vendeur(s) et l’acheteur(s) peuvent avoir recours à diverses sources de financement, chacune ayant ses propres règles, conditions et modalités. L’expérience montre que cela vaut la peine d’explorer les différentes possibilités. Une combinaison de sources multiples constitue parfois un choix judicieux.
Pour toute question sur la structuration ou le financement d’une opération de sortie, n’hésitez pas à contacter Bernard Thuysbaert ou Wim Van der Meiren.
